Криптодоллары и эволюция евродолларового банкинга

0

Хотя Биткойн быстро ассимилируется в глобальную денежную картину, доллар однозначно является мировой резервной валютой, учитывая его доминирование в мировой торговле и масштаб глобального спроса на деноминированный в долларах долг. Кроме того, сегодня на долларовом рынке наблюдается огромный дисбаланс спроса и предложения, усугубляемый иностранными компаниями, которые нуждаются в долларовой ликвидности для обслуживания своих долговых обязательств и торговли с другими странами. Криптодоллары, а именно стейблкойны и синтетические доллары, получаемые с помощью производных контрактов, обладают уникальными свойствами для обслуживания мирового спроса на доллар и, вероятно, увидят значительный рост рыночной капитализации, поскольку мир ищет более простые и программируемые способы хранения средств, совершения сделок и финансирования в долларах. Превозносимые энтузиастами как замена доллару, в ближайшей перспективе криптовалюты с большей вероятностью могут способствовать его укреплению доллара, нежели ослаблению. И в этой статье я постараюсь объяснить, почему я так считаю.

Восхождение доллара

Одной из наиболее интересных (а до недавнего обвала и неконсенсусных) макроэкономических теорий о существующей денежной системе является «теория долларового молочного коктейля». Популяризируемая Брентом Джонсоном из Santiago Capital теория гласит, что, поскольку доллар с большим отрывом является самой сильной и востребованной валютой в мире, поток ликвидности, созданный центральными банками разных стран начиная с 2008 года, неизбежно будет поглощен американским долларом и экономикой США. Суть этого аргумента заключается в том, что на глобальном рынке источник ликвидности не имеет большого значения. В конечном счете ликвидность всегда будет стремиться к своему наиболее продуктивному использованию, туда, где она приносит наибольшую прибыль. И исходя из этой логики, доллар и экономика США действуют как большая соломинка для молочного коктейля, через которую всасывается и перераспределяется мировая ликвидность.

Для того чтобы принять эту теорию, сначала нужно согласиться с тем, что доллар действительно является самой доминирующей валютой в мире. Чтобы убедиться в этом, давайте рассмотрим наиболее важные факторы спроса.

Во-первых, хотя ставка ФРС США находится на рекордно низком уровне, центральные банки большинства других развитых экономик установили ставки намного ниже, а, например, в Японии и Швейцарии они и вовсе отрицательные. Более высокая относительная доходность приводит к увеличению спроса на американский долг, что, в свою очередь, увеличивает будущий спрос на доллар, поскольку эти долги нужно обслуживать. Эта тенденция особенно обострилась в последнее десятилетие из-за того, насколько переполненными стали большинство стратегий получения дохода. Чтобы контекстуализировать, насколько отчаялись инвесторы найти хоть какую-то доходность, по состоянию на март 2020 года в мире 11,6 триллиона долларов было вложено в долговые бумаги с отрицательной доходностью.

Источник: Bloomberg

Во-вторых, экономика США намного сильнее подавляющего большинства экономик мира. США были домом и местом назначения для большей части богатства, полученного в ходе недавнего векового периода роста, подпитываемого инновациями в области программного обеспечения и вычислительной техники. Это факт, подтверждение которому вы можете найти, посмотрев на расхождение между S&P500 и всеми остальными глобальными индексами за последние 30 лет.

Источник: TradingView

Высокая доходность создает спрос на доллар, поскольку эти активы торгуются преимущественно против доллара. Непросто найти новейшие стартапы для инвестиций в области искусственного интеллекта, которые бы отчитывались о 250-кратных доходах в юанях или канадских долларах. Аналогичным образом, доллары – это единственная валюта, в которой можно заключать сделки по американским казначейским облигациям, которые временами являются одним из самых востребованных безрисковых активов в мире.

В-третьих, значительная часть мировой торговли деноминирована в долларах. Компании разных стран часто выставляют счета в долларах – даже имея дело с неамериканскими организациями, – потому что считают важным заключать сделки в стабильной валюте. По данным, опубликованным (англ., PDF) Гитой Гопинат, расчеты в долларах в 4,7 раз превышают его долю в мировом импорте и в 3,1 раза – долю в мировом экспорте, как это показано на диаграмме:

Доминирование доллара в мировой торговле: совокупное

Наконец, и это самое главное, большая часть мирового долга деноминирована в долларах США. Одна только необходимость обслуживать этот мировой долг в размере 60 трлн $ (источник, PDF) создает огромный спрос на доллар. Что касается заемщиков за пределами США, то, по данным Банка международных расчетов, долларовая долговая нагрузка иностранных организаций в третьем квартале 2019 года достигла 12,07 триллиона долларов. Хотя недавно ставки были опущены практически до нуля, годовая ставка в размере 1,5% (которая была всего несколько недель назад!) генерирует более 1 трлн $ в годовом покупательском спросе на доллары, поскольку, занимая доллары, заемщик фактически открывает короткую позицию по доллару США, а это значит, что ему придется вернуть основную сумму долга и выплатить проценты по ней – опять же, в долларах.

Деноминированный в долларах мировой долг в нефинансовом секторе (в трлн $). Источник: https://www.bis.org/statistics/gli1907.pdf

Поскольку доллар настолько непропорционально широко используется в качестве основной формы мирового долга, любое дефляционное давление в системе может быстро вызывать каскадную реакцию. Именно это мы сейчас и наблюдаем.Размер мирового долларового долга в четыре раза превышает долг в евро и в двадцать четыре – долг в иенах, что практически не оставляет для остальных валют пространства, прежде чем они начинают обесцениваться по отношению к доллару.

Уровень мирового долга в иностранных валютах достиг рекордного уровня.

Наряду с повсеместным использованием доллара для покупки нефти в рамках нефтедолларовой системы, необходимость держать USD для обслуживания долга является одним из крупнейших факторов спроса на американскую валюту. По данным МВФ, мировые центральные банки держат в долларовых обязательствах около 6,75 трлн долларов – более половины всех своих валютных резервов. Если предположить, что траектория роста долларового долга будет расти, то центральные банки должны будут покупать еще больше долларов США, чтобы пополнять свои резервы.

Объем глобальных валютных резервов по валютам.

Со временем все это выливается в вынужденную каскадную ликвидацию коротких позиций по доллару. Если эта теория верна, это станет одной из самых дестабилизирующих сил в истории денежных систем. Мощь доллара нанесет огромный ущерб рынкам капитала и спровоцирует крах иностранных валют, что в свою очередь приведет к дефолту по долговым обязательствам с последующим печатанием денег. Единственный способ для политиков выбраться из этой потенциально катастрофической ситуации – это перестроить мировой порядок подобно введению Бреттон-Вудской системы и соглашений «Плаза». В первом случае самые могущественные правительства мира пытались стабилизировать международную валютную систему путем привязки курса иностранных валют к доллару, а доллара – к золоту. Во втором случае страны G5 объединились, чтобы девальвировать доллар в попытке стабилизировать внешнюю торговлю и сделать американский экспорт более привлекательным. Если верить урокам истории, то глобальная денежно-кредитная реструктуризация, скорее всего, будет сопровождаться как валютным, так и институциональным упадком.

У нас нет хрустального шара для предсказания будущего в мировом масштабе, поэтому далее я сосредоточусь на мировом срочном спросе на американские доллары, на том, как этот спрос обслуживается и как это может измениться с течением времени. Этот спрос охватывает весь спектр экономических субъектов – от рабочих в развивающихся странах до крупнейших мировых центральных банков — всем нужны доллары! И получить доступ к доллару не всегда легко – обычно это связано с препятствиями, навязываемыми либо правительством США, либо иными правительствами, контролирующими движение капитала. При большей дефляции долга за рубежом и геополитической напряженности, существует значительный объем сдерживаемого спроса на более доступные источники распределения доллара.

И здесь на сцену выходят криптодоллары.

Как мы еще будем говорить далее, очень вероятно, что рост криптовалют в ближайшей перспективе будет подпитываться глобальными экономическими акторами, использующими их как инструмент для доступа к доллару, а не спросом на доминирующие базовые активы, биткойн или эфир.

Евродоллары и теневая банковская система

Чтобы лучше понять важность криптовалют как канала доступа к долларам и их перемещению, нужно сначала прояснить, как доллары перемещаются по всему миру на сегодняшний день. Точнее, как доллары перемещаются за пределами финансовой системы США. Инфраструктура, охватывающая офшорные операции в долларах, богата и разнообразна, но в этой части мы сосредоточимся на двух ее элементах: теневой банковской системе и евродолларах.

Оставьте ответ

Ваш электронный адрес не будет опубликован.